风险多源自进步

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理查德·布克斯塔伯　　有人说，是我引发了20世纪晚期两次最重大的金融危机——1987年的美国股市大崩盘，以及11年后美国长期资本管理公司(LTCM)对冲基金大崩溃。其实，这一说法不完全正确，我只是与这两次危机密切相关。如果说华尔街是一个经济发电站，那么我绝对是其中的操控者之一。
　　我遭遇这些金融灾难的经历，或多或少纯属偶然。在华尔街，我最初也是主要研究金融产品。随着金融衍生品——一种有着无穷变体的金融构想的出现，我从数据资料中走出来，开始开发和交易这些被设计用来冲销风险的新产品。1987年，在摩根士丹利，我参与了市场低迷期的恢复行动；1998年，在所罗门兄弟，我协助启动对美国长期资本管理公司的危机管理。
　　与基本面背道而驰的危机
　　我遭遇的首次危机，即1987年股市大崩盘，造成道琼斯工业平均指数下跌逾20%，它在一天内摧毁的市场价值超过整个世界经济在过去两年创造的总和。长期资本管理公司对冲基金的崩溃，使外汇互换市场和信贷市场变得相当不稳定，而这两个市场恰恰是世界金融体系的支柱。在此过程中，它几乎摧毁了世界上最大的一些金融机构。让我们聊以自慰的是，人们会把这些不可思议的损失归咎于自然力量和不可避免的经济不确定性。
　　然而，事实并非如此。更多时候，危机并非由突如其来的经济衰退或自然灾害造成。实际上，过去几十年内发生的所有不幸都可以在金融市场本身的复杂结构中找到根源。
　　只要看看促成许多经济崩溃事件的市场环境，便可略见一斑。1987年的股市大崩盘前，几乎很难看出市场有什么异常之处。“9?11”事件后，股市关闭一周，重新开市时道指下跌了10%。三周后，道指就恢复到“9?11”之前的水平。我们还可以回想1963年肯尼迪遇刺事件或1941年的珍珠港事件。虽然这些事件的影响深远，而市场的反应却只不过像是打了一声嗝。
　　日益恶化的市场危机和金融不稳定性的一个奇异方面在于，这些事件并未反映出实体经济的基本面。事实上，当资本市场的风险增加时，我们生活于其中的实体经济却在朝着相反的方向运行。近几十年，在世界范围内，风险逐渐减小，至少在经济方面如此。
　　有充足的理由可以解释经济稳定性的提高。在美国，联邦政府提供失业保险和社会保障，许多企业还提供养老金。世界各国政府通过大量补贴稳定商品和农产品(13.65,0.50,3.80%,吧)价格。随着研究的深入和可以实时获取的数据资料，货币和财政政策也得到了改善。
　　劳动力更加多样化，受雇于科技和服务这类非周期行业的人员比例比以往高出很多。经济部门自身也更加多样化。同样，社会进步和分工细化降低了风险，它们也理应为市场创造出更加公平的竞争环境。
　　更广泛的投资者能够更快获取信息，对内幕交易和信息非公开披露施加了各种限制条件。交易成本是30年前的1/10。充足的流动性和金融产品的创新，使得在更多领域进行交易成为可能，这些产品包括期权、天气期货、交易所交易基金(ETFs)等等。有了这些改进，我们离完全市场的概念越来越近，所有的完全市场理应不会为一小群投资者和交易者提供任何获取暴利的机会。
风险来自金融创新
　　然而，那种情况看起来并未发生。市场仍然不稳定，并且各方得到的回报相当不均等。虽然经历了40年的发展，实体经济风险也下降了50%多，但是在过去20年内，标准普尔500指数的平均年标准差较之50年前的水平高出许多。尽管外生的经济风险显著下降了，但金融市场的总风险还是增加了，对美国而言，这是反映金融系统设计缺陷的关键症状。
　　其间，日益庞大的对冲基金继续获取大量的高额回报。在过去5年中，对冲基金管理的资产从3000亿美元增长6倍，至2万亿美元以上。这还不包括高盛或德意志银行这类公司的交易室操作的准对冲基金资产。
　　然而，这只是一场零和游戏。如果对冲基金能够榨取非比寻常的高回报，就一定有其他人付出相仿的金额作为代价。
　　这并非我们料想的发展方式。金融市场在过去30年见证了极大程度的结构设计改善，但结果却导致更加频繁而严重的崩溃。
　　尽管我们努力改善市场的设计，但市场崩溃的产生恰恰来源于此。我们试图改善金融市场状态，却直接导致金融市场的结构性风险：风险的源头正是通常认为的进步。我们有着众多投资欲望，如快速交易的能力、全球所有金融市场的一体化、普遍且及时的市场信息以及大批期权等。为了使市场更符合我们这些欲望，我们采取了许多措施，从而加大了市场活动的速度和金融衍生工具的复杂性，因此不可避免地引发种种危机。复杂性下面潜伏着大灾难。
　　我希望能够解释为什么似乎正确行事，却总是事与愿违。市场继续开发着用于满足投资者需求的新产品。监管部门必须寻求方法来确保这些进步带来公平的竞争环境，以及广泛且同步的信息发布和价格透明度。
　　不知何故，这些改革使我们的投资更具风险。更讽刺的是，更多监管或许反而会使风险成倍增长。看起来，市场中似乎存在一个未被制服的魔鬼，一个我们自己制造的魔鬼，它使我们所做的种种努力付诸东流。