中国出口“一枝独秀”有望持续全年——4月进出口数据分析

10234056

中国出口“一枝独秀”有望持续全年

4月进出口数据分析

秦泰 博士

申万宏源宏观

主要内容

4月中国出口延续全球“一枝独秀”格局。4月中国出口延续了近一年以来的趋势，不仅两年复合年化增速高于欧美日10个百分点，甚至也高于韩国东盟5个百分点以上，且差距进一步拉大。4月中国出口同比（美元计价）达到32.3%，两年复合年化增速较3月（春节调整后）上行3.6pct至16.8%，高于我们此前已经偏乐观的预期（10.6%）。而4月中国出口的复合年化增速较一季度再进一步走高，与欧美日、以及韩国+东盟两大出口体预计将进一步拉开差距，中国出口的全球份额不但没有回吐，甚至还有进一步攻城略地的态势，是远远超出市场年初以来的谨慎预期的。

海外疫情复杂化，加之补贴抑制，生产恢复普遍受挫。1）对消费品外需来源的主要发达国家出口维持高增，对协同生产的韩国、东盟出口增速再度上行，印度疫情爆发需求直接增加。2）而印度疫情失控所带来的影响是全球性的，变种病毒全球传播的威胁，正在压制到发达国家工业生产恢复的斜率，中国韧性极强的出口产能仍将成为今年海外供需缺口的主要依赖。3）此外美国持续的过度财政补贴对美工业生产恢复的直接抑制作用也逐步浮出水面，美国的过度财政补贴政策最早于今年Q4真正结束之前，都将持续导致美国的供需撕裂和消费品缺口的扩大，从而我国商品出口实质上可能并不会在今年遇到很强的供给侧竞争，反而全球对我国消费品生产的依赖度可能是普遍提升的。

医疗物资出口有所增加，但普遍性的出口高级化才是核心逻辑。1）印度疫情失控直接拉动我国纺织品（包括口罩）、医疗器械出口4月高增，拉动我国总出口两年年化增速上行0.8个百分点左右。2）但更普遍性的出口产品附加值率提升、出口产业链高级化，才是我国出口得以“一枝独秀”的根本原因。电脑手机、家电家具等附加值率相对较高的产品出口，拉动我国4月出口复合年化增速再上行0.5个百分点；资本品、中间品拉动维持高位。

大宗商品涨价导致的集中进口有所降温。4月我国进口同比43.1%，两年复合年化增速较3月下行6pct至10.7%，反映前期大宗商品价格上涨较快，进口商担心价格进一步上行而在3月集中进口，4月随着原油等大宗商品价格进入震荡区间，进口略有降温，贸易差额扩大至428.5亿美元。原油在3月集中进口后，进口数量大幅回落；加工贸易进口维持稳定，反映海外供需缺口仍受疫情影响不会迅速收窄。

出口产业链升级+海外疫情复杂化，小幅上修全年出口预测。1）近期印度疫情失控，防疫物资出口迎来二次高峰，但其对我国出口更大的影响在于，变种毒株的扩散加大了疫情演化的不确定性，海外发达经济体生产恢复或有所推迟，消费品供需缺口的收窄或需等待至二季度末至三季度，在这个过程中，海外消费品供需缺口和协同供给两大链条均因印度疫情和变种毒株的扩散而得到加强。2）而从我国供给端来看，核心逻辑在于国内出口产业链自2015年以来随着出口国际环境的日趋复杂，而进入升级再度加快的通道之中，前期持续升级的电脑、家电、家具出口年内有望延续高增，工业设备、精密仪器、半导体出口占比有望进一步提升。3）综合分析，我们上修2021年我国出口同比增速预测约2个百分点至15%左右，对应上修Q2-Q4出口增速预测至22%、2%、0%左右，中国出口“一枝独秀”或将持续全年。

以下为正文

1. 4月中国出口延续全球“一枝独秀”格局

不是全球贸易同步复苏，而是中国出口“一枝独秀”——4月中国出口延续了近一年以来的趋势，不仅两年复合年化增速高于欧美日10个百分点，甚至也高于韩国东盟5个百分点以上，且差距进一步拉大。4月中国出口同比（美元计价）达到32.3%，两年复合年化增速较3月（春节调整后）上行3.6pct至16.8%，高于我们此前已经偏乐观的预期（10.6%）。放在全球出口的大环境中来看，我们发现这不是全球贸易的同步复苏，而是中国出口的“一枝独秀”。今年一季度，全球其他两大出口体：欧美日、以及韩国+东盟出口的两年复合年化增速分别仅为2.0%、7.0%左右，而中国（春节调整）达到13.4%，分别高于上述两大出口体11.4个百分点、6.4个百分点，成为2016年以来中国出口相对全球其他出口体表现最好的阶段。而4月中国出口的复合年化增速较一季度再进一步走高，与上述两大出口体预计将进一步拉开差距，中国出口的全球份额不但没有回吐，甚至还有进一步攻城略地的态势，是远远超出市场年初以来的谨慎预期的。

为什么我们认为这种“一枝独秀”的强劲表现将持续全年？



2. 海外疫情复杂化，加之补贴抑制，生产恢复普遍受挫

对消费品外需来源的主要发达国家出口维持高增，对协同生产的韩国、东盟出口增速再度上行，印度疫情爆发需求直接增加。从出口国别来看，4月我国对主要发达国家和主要新兴市场出口的两年复合年化增速均维持高位或有所提升，其中对印度出口两年年化增速单月上行达10.6个百分点至21.0%，凸显印度疫情爆发失控导致的短期国内生产的破坏幅度之大，需直接依赖其他国家向其出口进行弥补。



而印度疫情失控所带来的影响是全球性的，变种病毒全球传播的威胁，正在压制到发达国家工业生产恢复的斜率。年初以来市场一度出现对于今年出口相对谨慎的观点，其核心逻辑就是今年随着全球疫情的改善，发达国家工业生产可能迎来类似中国20Q2之后的填坑式高增，从而发达国家今年出口表现可能好于中国，导致中国出口份额又有所回落。但从实际情况来看，疫情的改善之路充满坎坷，2-3月欧洲国家因无法足量获取疫苗而不得不延长封锁措施的持续时间，此后刚刚迎来欧洲疫情的缓和，日本又同样因为疫苗短缺的原因而迎来新的疫情高峰，共同导致了欧盟、日本生产和出口恢复的停滞。而4月以来，印度疫情的失控式爆发、以及随之而来的变种病毒全球传播的巨大风险，进一步削弱了包括发达国家在内的海外主要经济体工业生产年内恢复的潜在强度。受此因素的影响，我们预计年内可能很难看到发达国家出现类似于我国20Q2以来的工业生产的超强恢复所带动的出口飙升过程，中国韧性极强的出口产能仍将成为今年海外供需缺口的主要依赖。



此外美国持续的过度财政补贴对美工业生产恢复的直接抑制作用也逐步浮出水面，我们把4月美国惨淡的就业数据和一季度美国出口恢复的孱弱路径相叠加，感受更为真切。美国自2020年以来实施了史无前例的大规模直接补贴政策，今年的“9000亿美元计划”和“1.9万亿美元法案”更是这种政策的滥觞。尽管通过转移支付的方式可以毫无疑问地增加美国居民收入从而拉动消费需求（特别是商品消费），但明显超过制造业最低薪资水平的转移支付规模（今年9月之前，美国失业居民可领到的失业金换算为“时薪”平均超过16美元/时，远高于正常年份的最低薪资水平），正在导致越来越多的美国劳动年龄人口实质性退出就业市场，转而主动申领美国财政部所保障的过高的失业金，这种情况正在延长美国工业生产恢复所需的时间，并已经导致了美国工业生产和商品出口弱于欧盟、日本等疫情较美国更为严峻的国家这样的反常局面。美国的过度财政补贴政策最早于今年Q4真正结束之前，都将持续导致美国的供需撕裂和消费品缺口的扩大，从而我国商品出口实质上可能并不会在今年遇到很强的供给侧竞争，反而全球对我国消费品生产的依赖度可能是普遍提升的。

3. 医疗物资出口有所增加，但普遍性的出口高级化才是核心逻辑

印度疫情失控直接拉动我国纺织品（包括口罩）、医疗器械出口4月高增，拉动我国总出口两年年化增速上行0.8个百分点左右。4月以来印度疫情加速扩散，我国纺织纱线、织物及其制品出口两年复合年化增速达到12.1%（如无特殊说明，以下数据均为春节调整后的两年复合年化增速），较上月上行7.8pct，医疗仪器及器械出口增速上行4.4pct至26.8%，对印度出口增速较上月大幅上行10.6pct至21.0%。两项合计拉动我国4月出口两年年化增速较3月上行0.8个百分点左右。



但更普遍性的出口产品附加值率提升、出口产业链高级化，才是我国出口得以“一枝独秀”的根本原因。消费品领域，电脑手机、家电家具等附加值率相对较高的产品出口，拉动我国4月出口复合年化增速再上行0.5个百分点；资本品、中间品拉动维持高位。4月我国电子消费品出口继续走强，我国出口自动数据处理设备及其零部件、手机增速分别上行0.1和2.8pct至14.5%和15.6%维持高位，并拉动我国对韩国出口上行1.9pct至15.6%；集成电路出口21.6%，增速虽较上月下行2.9pct但仍处高位。其他耐用品如汽车（包括底盘）出口在3月短暂走弱后上行22.3pct至48.2%，和2月高位相当；家用电器出口增速小幅下行1.2pct至21.3%，家具出口增速上行2.2pct至19.7%，耐用消费品出口依然维持几年罕见的高位水平。

我国对东盟出口增速上行7.7pct至21.7%，也明显高于一季度的16.5%，一方面反映出在海外消费品供需缺口扩大情况下，我国出口的协同供给链条得到加强，通用机械设备出口增速上行4pct至16.0%；另一方面，马来西亚、菲律宾、越南等东盟国家近期疫情也有所反弹，对东盟出口增速上行也一定程度受到防疫物资出口的拉动。

4. 大宗商品涨价导致的集中进口有所降温

4月我国进口同比43.1%，两年复合年化增速较3月下行6pct至10.7%，反映前期大宗商品价格上涨较快，进口商担心价格进一步上行而在3月集中进口，4月随着原油等大宗商品价格进入震荡区间，进口略有降温，贸易差额扩大至428.5亿美元。



原油在3月集中进口后，进口数量大幅回落；加工贸易进口维持稳定，反映海外供需缺口仍受疫情影响不会迅速收窄。

4月我国进口原油数量增速大幅回落16.3pct至-3.9%，反映出4月油价企稳、进口商对于价格进一步上行的担忧减弱，导致进口数量暂时偏弱，铜矿砂进口数量增速也下行3.1pct至7.7%；而由于铁矿砂进口数量增速上行1.8pct至10.5%，反映出国内投资回暖。受到价格同比上行的拉动，4月原油、铁矿砂、铜矿砂进口金额同比在73.2%、89.6%和51.3%的高位。与加工贸易直接相关的集成电路、二极管及类似半导体器件进口增速相较3月分别小幅下滑4.7和3.3pct至16.7%和20.2%，自动数据处理设备及其零部件进口增速上行0.9pct至45.9%，整体均在高位，反映出海外消费品供需缺口二季度不会迅速收窄。



5. 出口产业链升级+海外疫情复杂化，小幅上修全年出口预测

近期印度疫情失控，防疫物资出口迎来二次高峰，但其对我国出口更大的影响在于，变种毒株的扩散加大了疫情演化的不确定性，海外发达经济体生产恢复或有所推迟，消费品供需缺口的收窄或需等待至二季度末至三季度，在这个过程中，海外消费品供需缺口和协同供给两大链条均因印度疫情和变种毒株的扩散而得到加强。而因海外普遍疫情防控不力，冬季疫情可能再度反扑，我国出口可能会再度走强，导致全年出口超出我们此前已经较为乐观的预期。

而从我国供给端来看，核心逻辑在于国内出口产业链自2015年以来随着出口国际环境的日趋复杂，而进入升级再度加快的通道之中，出口企业为增强自身的风险抵御能力，而持续向附加值率更高、具备一定技术进步特征的出口领域集中。在15Q4-18Q1人民币汇率双向大幅波动冲击、18Q2-19Q4美对华单边加征关税冲击之后，2020年以来的疫情大流行实际上为我国企业充分发挥竞争优势，进一步向产业链更高端进步提供了进一步的可能性，具体分析参见《豹变——中国出口的国际环境与竞争力报告（2015-2021）》（2021.03.30）。前期持续升级的电脑、家电、家具出口年内有望延续高增，工业设备、精密仪器、半导体出口占比有望进一步提升。

综合分析，我们上修2021年我国出口同比增速预测约2个百分点至15%左右，对应上修Q2-Q4出口增速预测至22%、2%、0%左右，预计今年我国出口仍将基本维持2020年全年的全球份额水平。这也就意味着，全球其他主要出口体可能无法通过今年的恢复式超高出口增长而重新获得其原有的全球出口份额，中国出口“一枝独秀”或将持续全年。



内容节选自申万宏源宏观研究报告：

《中国出口“一枝独秀”有望持续全年——4月进出口数据分析》

证券分析师：秦泰

发布日期：2021.05.09